なぜ仮想通貨の最高のインフラ企業は仮想通貨らしくなくなったのか？

目次 現代史におけるあらゆるインフラストラクチャセクターは、同じ戦略で発展してきました。需要に先駆けて生容量が構築されます。生リソースはコモディティ化し、永遠に安くなります。そして、その上に保証された契約済みのサービスを販売する者に富が移動します。これまでに、クラウド、通信、さらにはチップメーカーもある程度このパターンを辿ってきました。仮想通貨インフラストラクチャも現在、これを繰り返そうとしています。 この調査を続けるモチベーションは、数週間前のニュース記事から得られました。分散型ストレージで実際に機能しているサービスビジネスの一つであるStorjは、7月に連邦倒産法第11章の適用を申請しましたが、その再建発表では、事業自体は「堅調で適切な規模」であるとしながらも、「以前の章からの遺留債務」によって足かせとなっていると述べ、事業は中断なく継続される見込みであるとしました[1]。通常のビジネスのように、通常のビジネスとして顧客にサービスを提供し続けるために再建される仮想通貨企業。そして、これは単一の事例ではありません。レガシーDePIN分野の少なくとも3つの異なる企業が、この夏だけでトークンコンポーネントから切り離されるために、何らかの再建、売却、または分割を行っていました[1]。 これが、私がシリーズのパート2で話したいことです。パート1では、古いDePINモデルは死んだと主張しました。DePINの命題は、個々では交渉できないリソースを、実際に購入されるサービスに変えようと、ハードウェア、帯域幅、ストレージを一般の人々がクラウドソーシングすることを奨励するネットワークを構築することでした。パート2は、OGモデルが機能しなくなった証拠です。パターン、勝者、そして私たちがカーブのどこにいるかです。 I. パターン クラウドはスクリプトを実行しました Amazonは2006年にEC2をローンチし、生コンピュートを時間単位で販売しました。サーバーを借りて、自分で設定します。表1は、過去12年間のインフラレイヤーの財務状況を示しています。ここでの最も顕著な事実は、AWSがAmazonの収益の18%を占める一方で、営業利益の57%を占めていることです。そしてAmazonは、AIによって牽引される2026年の約2000億ドルの設備投資で、インフラレイヤーを再構築しようとしています[2][3]。 表1. AWSの年次推移：インフラレイヤーの複利効果。 年 AWS純収益 AWS営業利益 Amazon営業利益に占めるAWSの割合 2013 31億ドル N/A N/A 2015 79億ドル 19億ドル 約84% 2017 175億ドル 43億ドル 100%超（国際損失が北米小売利益を上回った） 2019 350億ドル 92億ドル 63% 2021 622億ドル 185億ドル 74% 2023 908億ドル 246億ドル 67% 2024 1076億ドル 398億ドル 58% 2025 1287億ドル 456億ドル 57% 出典：Amazon 10-Kセグメント報告、2013-2025 [2][3] インフラストラクチャの上に構築されたサービスが、インフラストラクチャ企業自身ではなく、インフラストラクチャから価値を蓄積しているのです。Netflixは、実質的にすべてのコンピューティングに対して年間10億ドル以上をAmazonに支払っており、これはNetflixの収益の約2～3%に相当します（推定値。Netflixは独自のCDNでビデオを配信し、AWSはコンピューティングとストレージを実行しています）[4][5]。Snowflakeは45億ドルの製品収益を計上していますが、データセンターは所有していません。Datadog 34億ドル、Zoom 49億ドル、Airbnb 122億ドル、すべて顧客が見ることのないレンタルインフラストラクチャ上で稼働しています[6][7]。市場全体は、インターネット経由で配信される完成したソフトウェア（Software as a Service、SaaS）に対して、生サーバーを時間単位でレンタルしています（Infrastructure as a Service、IaaS）。Gartnerの予測によると、パブリッククラウドの総支出は2024年に5957億ドルに達し、2025年には7234億ドルと予測され、2027年には1兆ドルを超えます[8]。 図1. サービスレイヤーとその基盤：全世界のIaaS vs SaaS支出、10億ドル。IaaSはGartnerの2024年までのベンダー収益実績シリーズ。SaaSはエンドユーザー支出で、2025年の予測は破線。Gartnerの異なる方法論のため、正確なレベルではなく形状を比較してください[8]。 サービスレイヤーは構造的に大きく、絶対的な差は拡大し続けていますが、インフラレイヤーは現在、より急速に成長しています。GPUと電力は再び品不足になっているため、利益はインフラに流れ込んでいます。GPU需要の成長を分離できれば、クラウドのコモディティ化はさらに進むでしょう。また、この傾向が続けば、数年後にはGPUと電力も同様のコモディティ化の例となるでしょう。 通信も同じスクリプトを実行しますが、配線が異なります T-Mobileは、タワー、スペクトラム、無線機を一切所有しない電話ブランドであるMint Mobileの親会社を、最大13億5000万ドルで買収しました。ライアン・レイノルズも関与しています[9]。約100カ国で2,100以上のこのようなキャリアが運営されており、これは電話会社の世界市場で890億～990億ドル規模であり、すべてをレンタルしています（業界ではMVNOと呼ばれています）[10]。 表2. 米国のタワー vs 無線サービス、2010-2024年。 年 大手3社のタワー事業者合計収益（AMT + CCI + SBA） 米国の無線サービス収益（CTIA） ARPU（CTIA） 比率（サービス：タワー） 2010 45億ドル 1599億ドル 47.5ドル 336倍 2015 101億ドル 1919億ドル 44.6ドル 19倍 2020 160億ドル 1899億ドル 35.3ドル 12倍 2024 194億ドル 2249億ドル 33.3ドル 6倍 出典：各社年次報告書[11][12][13]；CTIA年次無線産業調査[14]。タワー収益には国際事業が含まれ、CTIAは米国のみです。比率は参考として扱ってください。Crown Castle 2024年実績；2025年のファイバー事業売却後の継続事業44.6億ドル[12]。 クラウドインフラストラクチャと同じ話ですが、ひねりがあります。生リソースはコモディティ化します。ユーザーあたりの価格は2010年以降30%下落しましたが、データトラフィックは341倍に増加しました。単位あたり、インフラは永遠に安くなります。しかし、プレミアムは契約済みの保証された容量にありました。タワーのマスターリース契約はオリジナルのSLAビジネスであり、タワーの家主は長期契約で収益を4倍にしましたが、キャリアはそれらの下で価格競争を繰り広げました。コモディティ化されたレイヤーは価格競争を意味します。契約されたレイヤーは価格決定力を意味します。これがDePINが必要とする教訓です。 ルールに名前があります クレイトン・クリステンセンは2003年にこのルールを定式化しました。スタックの1つのレイヤーがコモディティ化すると、魅力的な利益は、まだユニークな価値を提供する、または困難な問題を解決する隣接するレイヤーに移行します[15]。これまでのインフラストラクチャの例では、それはインフラストラクチャの上に構築されたサービスに資本を移動させることを意味します。異なる文献では、ペレスの技術サイクルからカーのビッグスイッチまで、数十年にわたって既知のバージョンがあります[16][17][18][19]。ペレスは、金融危機後の展開フェーズのシーケンスさえ予測しており、これは2022年と現在の2026年の仮想通貨の弱気市場にあまりにもよく当てはまります。 今日、仮想通貨内でも同じスクリプトが実行されているのでしょうか？ インフラストラクチャが目に見えなくなる段階は、すでに仮想通貨全体で観察可能です。Kalshiのユーザーは卵の価格やNFLの試合を取引します。PYUSD保有者はPayPalを見ます。その下のチェーンは、テクノロジー愛好家やブロックチェーン純粋主義者の関心事です。Hyperliquidでさえ隣接する事例です。そのユーザーは自分がどのチェーン上にいるのか正確に知っているかもしれませんが、まず取引所グレードの製品を体験し、次にチェーンを体験します。その2025年の収益8億4400万ドルは、Solanaほどではありませんが、Ethereum自体を上回りました[20]。 表3. 仮想通貨が製品ではなく機能である製品。 製品 ユーザーが体験すること その下に何が実行されているか キラーメトリック（2025-2026年） Kalshi CFTC規制下の予測市場アプリ Zero Hash経由の仮想通貨入金レール（USDC、BTC、SOL） 2025年収益2億6350万ドル；評価額220億ドル（2026年5月）；約200万MAU [21] Hyperliquid CEXグレードのパープ取引アプリ、UXではチェーンが見えない 独自の目的構築L1 2兆9500億ドル取引高、2025年収益8億4400万ドル [20] LayerZero / PYUSDT チェーン間で機能するトークン；PYUSD保有者はPayPalを見る オムチェーンメッセージング、90+チェーン PayPalのPYUSDがその上で稼働；Google Cloudが検証ノードを運用 [22] ステーブルコイン 数秒で決済されるドル パブリックブロックチェーン 3100億ドル超の供給量；調整後12ヶ月転送量10兆2000億ドル（Visa/Allium、2026年8月プル）；GENIUS法案2025年7月署名 [23][24] 成熟したすべてのインフラストラクチャセクターは、この同じスクリプトを実行しました。仮想通貨は例外ではありません。これは最新のリランであり、業界が成熟し、主流になりつつある本当のシグナルです。 II. 証拠 今日のDePINで実際の収益を見ることができるでしょうか？ 公正な比較をするためには、リンゴとリンゴを比較する必要があります。仮想通貨のオンチェーンの透明性はすべてありますが、企業収益の報告に関しては依然としてひどいものです。特にオフチェーンソースから収益が得られる場合はさらに悪いです。以下の表は、クロー