SECは公共の利益を守るためにAnthropicのIPOを阻止すべき

SECはAnthropicのIPOを阻止し、公共を守るべきである

マット・シェラーは、最近のレポート「Brace for Impact: Protecting people and the economy when the AI bubble bursts」の共著者です。

［画像: AI企業の幹部との会合後、人工知能に関する記者会見を行うドナルド・トランプ米国大統領と、その傍らに立つAnthropic CEOのダリオ・アモデイ。2026年9月29日、ワシントンD.C.にて。（写真：Kevin Dietsch/Getty Images）］

AI業界の財務に関しては、物事はしばしば見かけ通りではありません。AIエコシステムの循環的な取引、金融工学の広範な利用、そしてその他の不透明な財務状況は、投資家、規制当局、または退職金のために貯蓄している労働者がAI企業の正確な財務状況を把握することを困難にしています。

これは特にAnthropicに当てはまります。同社は先週、11月の株式市場デビューを予定して、新規株式公開（IPO）の登録届出書を提出しました。

同社のトップラインの財務数字は、スタートアップとしては非常に印象的で、2026年中に急速に成長したように見える収益と、表面上はかなり健全な貸借対照表を持っています。

しかし、もう少し深く掘り下げると、はるかに暗い状況が明らかになります。同社の最新の財務開示の脚注には、2030年代まで続く約9,000億ドルもの支出約束が明らかになりました。2026年の同社の財務結果は正式な監査を受けていないため、信頼性は低いですが、第3四半期の結果は、同社の収益成長が夏の間にはるかに減速したことを示唆しています。

Anthropicは、その莫大な義務を果たすために、その傾向を逆転させ、異常な収益成長を維持する必要があります。しかし、Anthropic、そして実際にはAI業界全体を圧迫している財務的圧力は、主要なモデル開発者にとってそれを実行することを極めて困難にするでしょう。もし同社が上場すれば、Anthropicの請求書が支払期日を迎えたとき、労働者、個人投資家、そして退職者はますますその負担を負わされることになります。

Anthropicが克服しなければならない財務的な山は、株式市場デビューをする企業にとって前例のないものです。Anthropicは印象的な960億ドルの現金準備金を持っていますが、その修正登録届出書は、Anthropicの生成AIモデルのトレーニングと実行に必要な膨大な計算能力へのアクセスを得るために、わずか5社（Amazon、AMD、Broadcom、Google、Microsoft）に対する5,820億ドル以上の非キャンセル可能な支出約束を明らかにしています。

これらはAnthropicの貸借対照表には現れませんが、それらの義務は法務上および実務上の意味で、実質的に負債です。これらは、同社が支払うことができるかどうかにかかわらず、契約上将来支払う義務のあるものです。

さらに、8,950億ドルの契約上の約束のうち、残りの約3,000億ドルが最終的にAnthropicの貸借対照表にどの程度計上されるかは不明です。同社はさらに大規模なインフラストラクチャおよびコンピューティング契約の交渉を続けているため、Anthropicは年末までに1兆ドル以上の契約上の約束を抱えることになるかもしれません。

それらの義務を満たすために必要な収益を生み出すことは、控えめに言っても、どの企業にとっても非常に困難でしょう。しかし、AIモデル開発者の利益率は、Anthropicにとってそのタスクを極めて困難にするいくつかの要因によって圧迫されています。

AI業界の利益率を圧迫する主要な要因

AI業界の利益率を圧迫する主要な要因

需要圧力：企業や消費者は生成AIに対して十分な金額を支払う意思がないかもしれない。
コモディティ化：激しい競争により、価格を引き上げることが困難になる。
コスト圧力：高コストのため、開発者はキャッシュを失うことなく価格を下げることができない。
外部制約：サプライチェーンの課題や地域社会からの反対により、コストが増加し、収益生成が遅れる。

まず、Anthropicの支出を正当化するのに十分な生成AI製品やサービスの需要があるかどうかは明らかではありません。AIに対して非常に楽観的な組織からのものも含め、複数の研究では、LLMが生産性を加速していない、またはほとんどの企業にとって投資収益率をプラスに生成していないことが示唆されています。エンタープライズ向けであるAnthropicにとって懸念されるのは、ある研究では、職場でのAIの使用者の数が2025年夏（46%）と2026年夏（33%）の間で大幅に減少したことがわかったことです。

Anthropicの支出約束は、同社がより大きく、より高価なモデルを企業に購入してもらえると信じていることを示唆しています。しかし、ほとんどの企業がより強力で高価なモデルにお金を払うことに興味がないという兆候が増えています。この夏、Anthropicが話題のフロンティアモデル「Fable 5」をリリースしたとき、その商業的な受け入れは低調でした。

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将来的にAnthropicのモデルが企業を魅了したとしても、同社は第二の障害、すなわちAI業界の熱狂的な競争に直面するでしょう。Anthropicは、Google、Meta、Microsoft、OpenAI、SpaceXといった多くの裕福な企業（Anthropic自身も含む）が、品質と能力においてほとんど区別がつかない生成AIモデルを提供する、混雑したシリコンバレーのエコシステムの一部です。その結果、競合他社がわずかでも商業的潜在力のあるユースケースを特定すると、AI企業はすぐに競合製品を提供できます。

このような環境では、価格を引き上げると顧客が競合他社に乗り換える可能性があるため、企業が価格を引き上げる余裕はほとんどありません。IPO前の顧客獲得競争は、この夏、AnthropicとOpenAIに価格競争を引き起こさせ、それは現在も続いています。オープンウェイトモデルを提供する中国企業からの競争は、電話やラップトップでローカルに実行できるモデルの利用可能性の増加とともに、価格にさらなる下落圧力を加えています。高価なデータセンターは必要ありません。

これが第三の問題、すなわちAIモデルのトレーニングと実行に必要なチップとデータセンターの極めて高いコストにつながり、Anthropicのコストに強力かつ継続的な上昇圧力をかけています。チップ、サーバー、ネットワーク機器、電力と冷却インフラ、建設コスト、その他の費用を考慮すると、1ギガワット（GW）のデータセンターのコストは推定310億ドルであり、一部のコンポーネントの価格は急騰しています。

これは1GWあたりのコストです。Anthropicは今後数年間で15GWのデータセンター容量を約束しており、同社は最終的に20〜25GWが必要になると見積もっており、これが同社の5,000億ドルを超える支出約束を説明しています。

そして、これは物理的なインフラストラクチャのコストにすぎません。データセンターが稼働を開始すると、AIモデルのトレーニングには数万個のチップが並列で実行され、電力を供給し、熱を発生させ、冷却する必要があるため、大量のエネルギーが必要です。さらに、誰かがモデルに質問を投げかけたり、画像を生成したり、タスクを実行したりするたびに、クエリを処理し、応答を生成するかタスクを完了するために、追加の計算能力、エネルギー、および冷却が必要になります。

最後に、データセンターの建設を遅らせ、追加コストを積み上げている外部要因があります。AI全般、特にデータセンターに対する全国的な激しい、そして依然として高まっている反発は、多くのデータセンタープロジェクトを頓挫させ、他の多くのプロジェクトを遅延させています。遅延が発生するたびに、Anthropicが切実に必要とする収益を生み出すために頼りにしている計算能力が制限され、イラン戦争とサプライチェーンの課題によるコストの上昇は、Anthropicの運用コストをさらに押し上げる可能性があります。

AnthropicはIPOが成功すればさらに現金準備金を積み増すでしょうが、そのビジネスの厳しい経済状況は、すぐに改善する可能性は低いでしょう。需要が大幅に増加したとしても、激しい競争は、高コストとリソースの制約が反対方向から圧迫する一方で、価格に容赦ない下落圧力をかけるでしょう。これは、収益成長の減速と、巨大で動かせない固定費である巨額のオフバランスシート負債を考慮すると、Anthropicにとって致命的な組み合わせです。

もしAnthropicが今上場すれば、すでに歴史的に過大評価されており、少数の緊密に連携したメガキャップテクノロジー企業に不均衡に集中している株式市場に、さらなるリスクを積み込むことになります。これはすでに、歴史的に壊滅的な株式市場の暴落のリスクを生み出しています。これほど巨額の富が、運命が密接に結びついた少数の企業群の業績に依存したことはかつてありませんでした。もう一つの巨大で収益性の低いテクノロジー企業を公的取引所に加えることは、これら両方の要因を悪化させ、Anthropicが財政的崖っぷちに達したとき（あるいは、むしろ、いつ）の感染リスクを高めるでしょう。

また、潜在的に壊滅的なAIクラッシュからの影響のより大きな部分が、一般の人々に降りかかることを意味します。非公開企業として、Anthropicの株式は圧倒的に企業のインサイダー、テクノロジー大手、ベンチャーキャピタリストが所有しています。同社が上場し、株式が401(k)や退職口座、インデックスファンドに流れるようになると、Anthropicの利益率を圧迫する要因が影響し始めたとき、その負担を負うのは労働者、退職者、そして個人投資家がますます増えることになります。

証券取引委員会（SEC）はそれを阻止する力を持っています。SECは、企業の登録届出書が「その表面上、重大な点で不完全または不正確である」と判断した場合、企業の上場を遅延または阻止することができます。Anthropicの目論見書が、最大の収益成長を主張する期間の監査を受けていない財務結果しか含んでおらず、最も重要な将来の義務を登録届出書の脚注に追いやられ、IPOが近づくにつれて11桁の新たな財務約束を発表し続けていることを考慮すると、その立法上の文言はAnthropicのために書かれたかのようです。

SECは、同社が2ヶ月連続の監査済み財務諸表を提供し、同社の支出約束に関する全ての重要な情報が開示されるまで、Anthropicの株式市場デビューを阻止すべきです。そうしないことは、労働者、投資者、そして最終的には金融システムと経済に深刻な結果をもたらす可能性があります。